微信平台搜索[大发PK10官方—极速大发pk10]或扫描下面的二维码

微信二维码
首页 · 机构观点 · 正文

【广证恒生新三板】同股不同权——科技创新企业如何把握新三板深改的又一制度红利?

导语新三板或将成为继科创板之后,国内第二个包容同股不同权架构的资本市场。同股不同权结构的安排或不仅限于精选层,还有望延伸至创新层。

广证恒生新三板研究极客 · 2019-11-22 · 浏览1470

  2019年11月8日, 证监会在《非上市公司监督管理办法》中明确了新三板企业可存在同股不同权的安排,并授权全国股转系统就特殊表决权设置、存续、调整、信息披露以及投资者保护等具体措施进行细化。在股转系统新制定、新修改的六项自律规则中,也初步对同股不同权企业的具体监管措施进行了修订。我们根据现有征求意见稿、不同资本市场针对同股不同权企业的上市规定以及国内相关案例,供企业参考。

  新三板有望成为国内第二个包容同股不同权架构的资本市场,预计这一架构将不仅适用于精选层

  若推进顺利,新三板或将成为继科创板之后,国内第二个包容同股不同权架构的资本市场。同股不同权结构的安排或不仅限于精选层,还有望延伸至创新层。“同股不同权”企业有机会在新三板上进行定向增发、公开发行等资本运作。

  后续全国股转系统将对挂牌公司设置表决权差异安排的所属行业、财务要求另行设置标准,并对存在特别表决权股份的公司表决权差异的设置、存续、调整、信息披露和投资者保护等事项制定具体规定。

  同股不同权结构能有效减少企业证券化时的股权稀释,需要连续融资且当前体量较小的企业可考虑挂牌新三板并设置同股不同权架构

  企业设置“同股不同权”架构的目的是避免连续融资的过程中企业创始人的股权过度稀释。从新三板的现状来看,也不乏企业通过表决权委托、一致行动协议以及作为有限合伙GP间接持有公司股权的形式。

  从结构的稳定性来讲,同股不同权结构由公司章程约束,优于表决权委托以及协议约定等方式,不存在后者协议撤销或终止而带来的风险。

  从资本市场的接受度来看,第一,具有同股不同权架构的企业有机会直接向公众股东或特定投资者发行不具有特别表决权的类别股,在直接保障原有股东控制权稳定的同时实现融资,结构相对清晰,从海外市场的情况看,也易为资本市场所接受。

  同股不同权的结构安排在公开发行融资以及直接上市方面优势较为明显,表决权委托的形式可作为企业处于一级市场,或新三板基础层、创新层时归集控制权的补充手段。需要连续融资且当前体量较小的企业可考虑挂牌新三板并设置AB股。

  新三板企业设置“同股不同权”架构的流程推演

  根据现有的业务规则征求意见稿,我们预计在新三板企业设置同股不同权架构时将经历以下流程:

  (1)公司与现有股东协商后,修订公司章程,并在公司章程中明确同股不同权的结构安排。

  (2)公司在创新层甚至基础层中,以同股不同权的架构运营超过一年。期间,若公司需要融资,则可通过定向增发的形式向特定投资者发行不具特殊表决权安排的类别股。

  (3)在公司满足精选层相关条件后,通过公开发行的方式发行不具有特殊表决权的类别股的形式进入创新层。

  (4)在精选层挂牌,或在针对同股不同权企业转板细则出台后实现转板。

  由于当前股转系统对同股不同权企业的准入标准尚未明确,征求意见后相应细则也存在修改的可能,上述流程仅供参考。

  风险提示:政策不达预期风险,企业上市失败风险

  一、新三板有望成为国内第二个包容同股不同权架构的资本市场,预计这一架构将不仅适用于精选层

  2019年11月8日, 证监会在《非上市公司监督管理办法》中明确了新三板企业可存在同股不同权的安排,并授权全国股转系统就特殊表决权设置、存续、调整、信息披露以及投资者保护等具体措施进行细化。在股转系统新制定、新修改的六项自律规则中,也初步对同股不同权企业的具体监管措施进行了修订。

  若推进顺利,新三板或将成为继科创板之后,国内第二个包容同股不同权架构的资本市场。同股不同权结构的安排或不仅限于精选层,还有望延伸至创新层。“同股不同权”企业有机会在新三板上进行定向增发、公开发行等资本运作。

  尽管当前精选层针对同股不同权企业的业务细则尚未落地,但对比其他可比市场针对同股不同权的规则,将有利于企业梳理分析精选层针对同股不同权企业可能的制度要求,并提前做好准备。

  当前,国内企业证券化的几个去向市场中,科创板、港股、美股都有包容“同股不同权”的制度安排。三大市场针对同股不同权企业的特殊要求,主要从市值及财务、特别表决权股份的持股股东资格、特别表决权股份的权利限制、特别表决权的变动限制等维度设置相应的监管规则。

  在市值及财务指标方面,各市场均设置了高于一般企业上市要求的“市值-财务”条件。其中,港交所的要求是最严格的,科创板次之。预计精选层对同股不同权企业的准入的市值要求将在15亿-50亿之间,收入要求将在2亿元-5亿元之间。

  在特别表决权股份持有股东要求方面,新三板征求意见稿中的要求同科创板、港交所的要求比较相似。新三板同样要求持有特别表决权股份的股东必须为公司董事,在公司中拥有的股份应达到公司所有有表决权股份的10%以上。

  在特别表决权股份的权利限制方面,新三板新规征求意见稿中的要求同科创板要求相同,规定每份特别表决权股份的表决权数量应当相同,且不得超过每份普通股份的表决权数量的10倍。

  在特别表决权股份的变动限制方面,新三板新规征求意见稿尚未出台详细要求。但从科创板、港股、美股的规则看,均要求具有特别表决权的股份不能在二级市场交易,只能进行转让,且转让后自动转变为普通股。预计精选层的要求将与之类似。

  值得注意的是,新三板新规征求意见稿中要求具有表决权差异安排的企业在申请公开发行前,该安排应当平稳运行至少一个完整会计年度,此条规定不同于科创板和港交所的要求。此前科创板上市规则征求意见稿中也规定表决权差异安排的发行人应当稳定运行至少1个完整会计年度,但后来的正式稿中该条件不再做要求,建议企业继续关注正式规则的发布。

  二、同股不同权结构能有效减少企业证券化时的股权稀释,需要连续融资且当前体量较小的企业可考虑挂牌新三板并设置AB股

  企业设置“同股不同权”架构的目的是避免连续融资的过程中企业创始人的股权过度稀释。从新三板的现状来看,也不乏企业通过表决权委托、一致行动协议以及作为有限合伙GP间接持有公司股权的形式。

  同股不同权的结构安排在公开发行融资以及直接上市方面优势较为明显,表决权委托的形式可作为企业处于一级市场,或新三板基础层、创新层时归集控制权的补充形式。

  从结构的稳定性来讲,同股不同权结构由公司章程约束,优于表决权委托以及协议约定等方式,不存在后者协议撤销或终止而带来的风险。

  从资本市场的接受度来看,第一,具有同股不同权架构的企业有机会直接向公众股东或特定投资者发行不具有特别表决权的类别股,在直接保障原有股东控制权稳定的同时实现融资,结构相对清晰,从海外市场的情况看,也易为资本市场所接受。其二,若企业采用表决权委托实现控制权的归集,则一般只能在定向增发完成后,与新老股东签订表决权委托协议,将投资者的表决权归集到创始人手中。定向发行后通过这一形式实现控制权归集相对容易实现。但若企业准备进行公开发行,一方面可能面临监管机构对控制权稳定性的质疑,另一方面面向全体公众股东签订表决权委托的难度也相对较大。第三,股东之间即便签署了一致行动人协议,协议各方仍需在做出重大决定时需事先与其他协议方充分协商,控股股东对公司的控制仍存在不确定性。第四,若创始人作为有限合伙的GP间接控股本企业,并以出让LP份额的方式实现募资,则作此安排后,公司只能实现一级市场的增发融资,且面临着上市时可能因控制权稳定性问题受质疑,投资者(LP)退出存在困难等问题。

  综合结构稳定性以及资本市场的接受度来讲,同股不同权的结构安排在公开发行融资以及直接上市方面优势较为明显。企业可结合自身的体量、行业等因素,在科创板、港股或未来的精选层之间进行选择。而表决权委托的形式可作为企业处于一级市场,或新三板基础层、创新层且尚未达到股转系统对同股不同权企业准入条件时,归集控制权的补充形式。

  三、新三板企业设置“同股不同权”路径推演与案例借鉴

  3.1 新三板企业设置“同股不同权”架构的路径推演

  根据现有的业务规则征求意见稿,我们预计在新三板企业设置同股不同权架构时将经历以下流程。(1)公司与现有股东协商后,修订公司章程,并在公司章程中明确同股不同权的结构安排。(2)公司在创新层甚至基础层中,以同股不同权的架构运营超过一年。期间,若公司需要融资,则可通过定向增发的形式向特定投资者发行不具特殊表决权安排的类别股。(3)在公司满足精选层相关条件后,通过公开发行的方式发行不具有特殊表决权的类别股的形式进入精选层。(4)在精选层挂牌,或在针对同股不同权企业转板细则出台后实现转板。

  3.2 国内案例:优刻得设置同股不同权结构后赴科创板上市

  优刻得是科创板第一家采用“同股不同权”架构的企业。自2016年拆除红筹架构以来,优刻得共计进行了7轮外部融资。至2018年11月优刻得融资时,公司实控人持股已被大幅稀释,季昕华、莫显峰、华琨三人合计持股比例仅26.82%,若公开发行则股份将被进一步稀释。2019年3月17日,优刻得临时股东大会通过了设置特别表决权股份的议案。A类股表决权为B类股的5倍,仅由季、莫、华三人持有。方案实施后,三人表决权比例提高至64.71%,即便在发行后,表决权比例亦达55.75%,有效保证公司控制权的稳定。

  值得注意的是,根据招股说明书的信息披露,优刻得的股东季昕华、莫先锋及华琨在A类股份表决权设置上做了充分的协商和考虑。当A 类股份对应B 类股份表决权份数设置低于5 份时,则可能使得上市后共同实际控制人表决权比例低于1/2,当1 份A 类股份对应B 类股份表决权份数设置高于5 份时,则使得上市前共同实际控制人表决权比例超过2/3。经过综合权衡之后,季昕华、莫先锋及华琨决定采用每一份A 类股份对应5 份B 类股份,以在强化对公司的控制权同时保护其他股东特别是中小股东的利益。不仅如此,优刻得也从整个公司的各项内控制度落实保护中小股东的措施。这说明,企业在设置同股不同权架构时,必须充分考虑中小股东的权益,以保证公司具有良好的治理结构。

头图来源:图虫

声明:本文为大发PK10官方—极速大发pk10转载文章,如有版权问题请联系bd@chinaipo.com。

风险提示 大发PK10官方—极速大发pk10呈现的所有信息仅作为投资参考,不构成投资建议,一切投资操作信息不能作为投资依据。投资有风险,入市需谨慎!

分享到:
{$ad}