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低估值的普通银行股真具有较高的性价比吗?

导语针对上述问题,再结合中国银行业,我们来谈谈为什么对于经营不善的银行要比较谨慎?银行表面的低估值,但并不意味着具有较高的性价比?

港股解码 · 2019-10-09 · 浏览982

引言:

  以前世界著名的投资者巴菲特先生曾说过,“对用便宜的价格买下一家经营不善的银行一点兴趣都没有,相反希望用合理的价格,买进一些经营良好的银行”,这位老爷子前半生可是专挑便宜货买,为什么对于银行业就这么苛刻,对于经营不善的银行再便宜一点兴趣都没有呢?

  针对上述问题,再结合中国银行业,我们来谈谈为什么对于经营不善的银行要比较谨慎?银行表面的低估值,但并不意味着具有较高的性价比?

8.7倍招行和5.1倍兴业,哪个更具有价值?

  我们以招商银行(600036-CN;03968-HK)(零售业务为主)和兴业银行(同业业务为主),招商是行业内公认的优秀银行,而兴业也还行,但由于近几年政策打压同业业务,兴业的经营状况就更差一点。

  这两家银行在资产规模上基本相当(7万亿上下),净利润虽然招行比兴业多一点,但是就算在近两年招行经营势头更好的背景下,两家银行的净利润差距也不到1.4倍,如果招行的市值比兴业高出1.4倍左右,那么,大部分人可能就会觉得招行更具有价值,然而,实际情况是,截至2019年9月30日股价收盘,根据东方财富数据显示,招行的最新市值为8764亿元(人民币,下同),兴业的最新市值为3642亿元,招行市值是兴业的2.4倍。哪家银行更具有价值呢?

  准确的说是招行比较优秀,但是价格更贵一点,而兴业价格便宜一点,但是比较平庸,到底选哪个呢?

  1)从拨备来看招行比兴业藏了更多的利润

  首先,我们来看拨备,这是银行业调整利润的蓄水池,一般来说,银行业经营景气度高的时候,这个指标会高一点,赚得钱可以适当的储蓄起来,避免在行业景气度弱的时候,净利润出现较大的波动,毕竟银行业的经营自身带有很高的杠杆,这种做法也无可厚非。

  根据招行2019年半年报显示,公司的拨备覆盖率394%,贷款损失准备2097.57亿元,同期兴业的拨备覆盖率为193.52%,贷款损失准备980.03亿元。

  直观的一看,招行藏起来的钱更多,他计提了更多的减值准备,足足比兴业银行高出1117亿元,如果招行和兴业基本看齐,把这一千多个亿分批增加到利润里面,公司的市盈率还高吗?市净率还高吗?

  会降下来一大截吧,但是绝不至于市净率低于1,因为2019年半年报招行的净资产不到6千亿,而市值已经接近9千亿,所以,就算把这块藏起来的利润释放出来,招行的估值看起来还会高。先别急,我们再接着往下看。

  2)招行的资产更加健康、坏账计提更加充分

  我们再继续以这两家银行的2019年半年报为例,来看看坏账情况,因为,坏账率越低,意味着这家银行经营越健康,也一定程度上反映出这家银行有钱去处理坏账,也就意味这家银行的真实盈利能力更强。

  首先说明的是,招行和兴业的不良贷款率在行业都不算高。根据2019年中报显示,招行不良贷款率为1.23%,不良贷款余额为532.21亿元,兴业不良贷款率为1.56%,不良贷款余额为506.43亿元,很明显,招行的不良贷款率要低一大截。

  另外,我们从图三和图四看,除过损失类贷款占比兴业的比招行低,其余的可疑类、次级类和关注类贷款占比兴业都比招行高,另外,逾期90天以上的占比兴业也比招行高出一大截,而除过损失类是全额计提坏账之外,可疑类按照50%计提、次级类按照25%计提,关注类按照2%计提,意味着兴业这一块后期的坏账生成率大概率比招行高,这也侧面反映出招行是大额计提坏账、核销坏账,也可能是坏账原本生成的少,而兴业是把坏账藏起来了,没钱处理嘛。

  如果兴业银行把不良资产大幅计提、大幅核销之后(和招行的比例一样),兴业的估值就会提升(当然了,这是不可能的,因为在保证现在利润增长的前提下,大额核销坏账之后,拨贷比等指标就不符合监管规定了),加上上面我们提到的拨备影响,招行的估值还会比兴业高多少?

  以上我们均是静态看两家银行的一些与不良相关数据,这些都是固定的,但更主要的是看未来,未来这两家银行哪家赚钱能力强?预期坏账生成率会小一点呢?

  3)计息负债端的低成本+高利差,决定了招行的预期优于兴业

  这个就应该从负债和资产的定价能力来谈,银行负债成本就相当于一般企业的原材料成本,贷款价格就相当于一般企业的产品销售价格,当然,这里会有区别,我们只是打个比方,方便读者理解。

  招行的产品和兴业的产品都一样,都是钱,所以谁的计息负债端成本低,谁的生息资产端收益率高,谁的毛利率(净利差)就高,谁的赚钱能力就强。

  从图五看,这两家银行在生息资产端收益率基本相同,差别主要出在计息负债端了,招行的计息负责端优势要比兴业大的多,所以它的净利差就比兴业高的多,它的赚钱能力就比兴业高的多。

  可别小瞧净利差这高出的0.87个百分点,影响是非常大的,想想看兴业的净利差才1.71,招行这块的盈利能力高出兴业50%,这就相当于都卖同样的产品,你一件产品赚的毛利20元,而我赚30元,你觉得差别大吗?

  更重要的是这种优势可持续的,为什么可持续?我觉得这可以结合两家企业的企业文化来谈谈。

  4)企业文化是一家公司的核心竞争力

  在谈企业文化之前,财华社强调一下,银行的任何决策都是在十多倍的经营杠杆下完成的,所以,在对于银行业的任何思考,一定要把高杠杆给公司带来的影响考虑进去。

  企业文化这个非常抽象的概念,为什么他就很重要呢?因为这是一家企业的长期使命和引导企业未来前进的一种文化,企业文化的形成需要时间,消失更需要时间,他从方方面面影响着企业。

  想要了解一家公司企业文化,你就得深入了解这家企业。以招行为例,在各家银行为了赚快钱,都做同业业务的时候,招行持续深耕投入时间长、成本高的零售业务,这里就决定了招行审慎的企业文化,因为,同业业务在一段时间内,扩张不受存贷比约束,赚钱既快又容易,但同业业务使银行资金流入不到实体,在金融系统空转,这是不可持续扩张的,因为监管层不允许,这违背了金融服务实体的理念。

  近几年随着监管层对约束银行同业业务的政策出台,那些以前依靠金融套利的银行都玩不转了,相反以招行为例,踏踏实实深耕零售业务,服务好客户的银行,积累了巨大的竞争优势(低成本获客能力以及较低的坏账生成)。当然了,这种竞争优势不是一天两天形成的,也不会一天两天消失,最起码在未来三五年注定了招行相对兴业而言,具有明显的竞争优势。

  另外,管理层用自己钱在二级市场买公司股票的并不多,尤其是国企,因为不是自己公司,只是一个经营者,不是特别看好,一般来讲不会在二级市场自己掏钱买,而招行的管理层却是通过二级市场,持续大额的买入自家公司的股票,这反映出管理层对公司未来的经营非常有信心。

  这就是企业文化,深入的了解,用心的去感受,你就会发现招行有审慎的企业文化,他们的业务都是为了跑马拉松,而不是百米冲刺,这对于杠杆企业来说,尤为重要,另外,管理层和公司利益深度绑定,有助于公司走的更远。

  到这里,哪家银行更具有性价比,估计读者自己心里也有一杆秤了,尤其是对于这种高杠杆企业,他们的报表利润可调节空间非常大,表面的估值低并不能证明什么,这也是为什么就连世界著名的投资者巴菲特先生认为,经营不善的银行没有价值的原因(举例招行和兴业并不是说兴业经营的有多差,招行经营的有多好,只是为了提供一个思路)。

结语:

  1.银行业表面静态的低估值,并不意味着具有较高的投资性价比,因为,高杠杆使他们的利润可调整空间非常大。

  2.那些拥有审慎企业文化的银行,比那些在经营上相对激进的银行,长远看更具有性价比。

图片来源:123RF

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